De productie per werknemer, een belangrijke graadmeter voor hoe snel de economie kan groeien zonder dat de inflatie stijgt, steeg in het laatste kwartaal van 2023 met 3,2%, het derde kwartaal met productiviteitsstijgingen van meer dan 3% in een reeks die van 2010 tot en met 2019 gemiddeld ongeveer 1% bedroeg.
Fed-voorzitter Jerome Powell sprak tijdens zijn persconferentie op woensdag over de voordelen van een stijgende productiviteit voor de inflatiebestrijding door de Fed, met het vooruitzicht op meer banen en een sterkere economische groei met minder druk op de prijzen. Maar hoewel de productiviteitscijfers misschien meer een verklaring zijn voor de dalende inflatie dan een signaal over wat hierna komt, zegt Powell niet langer dat de economie door een periode van trage, onderpotentiële groei moet gaan om het tempo van de prijsstijgingen te laten dalen van een niveau dat de Fed nog steeds als "verhoogd" omschrijft.
De noodzaak van een zwakke groei om de inflatie af te koelen was een werkpremisse van het Fed-beleid voor een groot deel van de strijd tegen de stijgende prijzen. Dat dit uit Powells retoriek is verdwenen, wijst erop dat er enig vertrouwen is dat de productie per werknemer gezond zal blijven en dat de arbeidskosten per eenheid product laag zullen blijven. De stijgende productiviteit verlaagt niet alleen de inflatiedruk, maar laat ook meer ruimte voor loonstijgingen omdat elk uur arbeider meer goederen en diensten levert.
"Een jaar geleden dachten we dat we een verzwakking van de economische activiteit moesten zien, maar dat is niet het geval geweest... We zien het niet als een probleem," zei Powell. "Ik denk dat we op dit moment een sterke groei willen zien, we willen een sterke arbeidsmarkt zien. We zijn niet op zoek naar een zwakkere arbeidsmarkt. We willen dat de inflatie blijft dalen, zoals dat de afgelopen zes maanden het geval is geweest."
HOE LANG 'HOOG'?
De Fed voltooide tijdens haar vergadering deze week een beleidsevolutie die vorig jaar begon, waarbij het vermoeden van verdere renteverhogingen werd geschrapt ten gunste van een neutrale houding en de erkenning dat de rente kan dalen zodra beleidsmakers er meer vertrouwen in krijgen dat de inflatie zal blijven dalen in de richting van de Fed-doelstelling van 2%.
Beleggers verwachten een eerste renteverlaging in mei, maar op weg daarnaartoe zullen de beleidsmakers moeten oordelen - en dat waarschijnlijk in hun openbare commentaar tot uitdrukking moeten brengen - dat het inflatietempo niet langer hoog is.
Dat kan een kwestie van tijd zijn. Terwijl de prijsindex voor de persoonlijke consumptieve bestedingen, die de Fed gebruikt om haar doelstelling vast te stellen, de laatste keer 2,6% op jaarbasis bedroeg, ligt het achtmaandelijkse tempo sinds april op jaarbasis onder de doelstelling van 1,9%.
Powell zei woensdag dat hij niet denkt dat er voor de vergadering van 19-20 maart genoeg gegevens beschikbaar zullen zijn om de rente te verlagen. Maar tegen de vergadering van 30 april en 1 mei zullen de beleidsmakers een volledig pakket eerste-kwartaalgegevens hebben ontvangen over consumenteninflatie, PCE, banen, lonen en een schatting van de economische groei voor het eerste kwartaal van het jaar.
Al deze gegevens zullen in de gaten worden gehouden wanneer beleidsmakers overwegen om het woord "verhoogd" eindelijk te schrappen uit de beschrijving van de inflatie in hun beleidsverklaring.
Ook belangrijk zijn enquêtes en marktmetingen van de inflatieverwachtingen, iets waarvan beleidsmakers vinden dat het consistent moet blijven met de doelstelling van 2% om erop te kunnen vertrouwen dat de inflatie zich daar zal "vestigen" en niet alleen zal "aantikken", zoals Powell zei.
De meest recente enquête van de Universiteit van Michigan naar de inflatieverwachtingen van huishoudens voor het komende jaar ligt weliswaar momenteel op 2,9%, maar binnen de marge van vóór de pandemie, en Fed-functionarissen beschouwen deze als grotendeels consistent met hun doelstelling. Ambtenaren zien ook marktmaatregelen voor inflatie, zoals de breakeven rentes op Treasury Inflation Protected Securities, als goed "verankerd".
BEREIKEN VAN 'MEER VERTROUWEN
Andere gegevens over de banenmarkt, zoals metingen van ontslagen, ontslagpercentages en personeelsverloop, zijn in de buurt van waar ze waren vóór de pandemie.
"De arbeidsmarkt is in veel opzichten op of bijna op het normale niveau," zei Powell, hoewel de lonen nog steeds "niet helemaal terug zijn op het niveau dat ze op de langere termijn zouden moeten hebben."
Nieuwe uurloongegevens voor januari worden vrijdag gepubliceerd.
Maar nadat Powell had opgemerkt hoeveel recente desinflatie afhing van feitelijke prijsdalingen van sommige goederen, wat betekent dat toekomstige inflatie zou kunnen stijgen, zelfs als de goederenprijzen gewoon stabiel blijven, wezen analisten op twee al lang bestaande inflatiezorgen als de sleutel tot het opbouwen van vertrouwen bij de Fed: huisvesting en diensten.
De daling van de woninginflatie zou de komende maanden bijna mechanisch moeten zijn naarmate de dalende markthuren hun weg vinden naar de inflatie-indexen. De prijsstijgingen in de dienstensector zouden wel eens hardnekkiger kunnen blijken en de laatste horde kunnen zijn die genomen moet worden voordat ambtenaren de inflatie als iets anders dan verhoogd kunnen omschrijven.
Loonstijgingen die nog steeds boven een niveau liggen dat volgens Fed-functionarissen verenigbaar is met 2% inflatie, kunnen ook een rol gaan spelen.
"Er kunnen genoeg stemmen in het (Federal Open Market) Committee zijn die bezorgd blijven over de diensteninflatie - en de opvanginflatie in het bijzonder - en de loongroei om de Fed langer aan de lijn te houden," schreven analisten van Bank of America. "Wij denken dat het bereiken van 'meer vertrouwen' meer bewijs vereist dat de diensteninflatie consistent is met 2% uitkomsten in het geval dat de daling van de goederenprijzen stopt, en een verdere vertraging van de loongroei tot 3,5%."
