Hoewel het misschien slechts semantiek lijkt, vergroten Fed-voorzitter Jerome Powell en vicevoorzitter Philip Jefferson met hun woorden de flexibiliteit van de Fed wat betreft het rentepad op de korte termijn en zouden ze uiteindelijk de beginnende speculatie moeten afkoelen dat de volgende stap wel eens een renteverhoging zou kunnen zijn.
Tijdens hun toespraken op 16 april in Washington zeiden Powell en Jefferson allebei dat het beleid langer "restrictief" kan blijven als de inflatie geen duidelijke tekenen vertoont om terug te keren naar de Fed-doelstelling van 2%.
Andere Fed-functionarissen, met name Raphael Bostic, voorzitter van de Atlanta Fed, hebben zich onomwondener uitgelaten over de mogelijkheid om de rente te verhogen, en handelaren hebben de mate van verwachte versoepeling van het beleid dit jaar verlaagd van 160 basispunten in januari naar 40 basispunten.
Het tromgeroffel om dit jaar helemaal geen renteverlagingen door te voeren wordt steeds luider, zozeer zelfs dat er nu op de financiële markten wordt gesproken over een mogelijke renteverhoging.
Maar Powell bepaalt de koers.
En het is veelzeggend dat hij en zijn nummer twee benadrukten dat het beleid langer "restrictief" zou kunnen blijven, in tegenstelling tot de vaker gebruikte formulering "langer hoger".
Het onderscheid is belangrijk, en tenzij er sprake is van een plotselinge stijging van de inflatie of het wegebben van de inflatieverwachtingen, is dit misschien wel de meest overtuigende reden waarom de Fed de rente niet zal verhogen.
Kortom, het beleid van de Fed kan nog steeds restrictief zijn, zelfs als de beleidsrente wordt verlaagd. Schattingen suggereren dat het doelbereik van de fed funds met 150-200 basispunten kan worden verlaagd en nog steeds in een restrictief gebied kan blijven dat, in theorie, de economie onder druk zet, de vraag afkoelt, de arbeidsmarkt versoepelt en de inflatie naar 2% brengt.
Het verwachte neutrale tarief van de Fed voor de lange termijn van 2,6% minus de inflatiedoelstelling van 2% wijst op een reëel neutraal tarief - of 'R*' - van ongeveer 0,6%. Het huidige beleid is ongeveer 150-250 basispunten "restrictiever" dan dat, afhankelijk van de verlaging van de inflatie ten opzichte van het huidige fed funds doelbereik van 5,25%-5,50%.
De discussie over rentetarieven die "langer hoger" blijven, daarentegen, vergroot de nadruk op de nominale fed funds rate en verandert het debat over de beleidsvooruitzichten in een meer rigide, minder genuanceerde, zwart-wit oproep over het numerieke niveau van de rentetarieven.
Dat zullen Powell en zijn collega's willen vermijden - zeggen dat het beleid langer restrictief kan blijven in plaats van dat de nominale beleidsrente langer hoger blijft, geeft de Fed meer speelruimte.
Als het neutrale beleid op de lange termijn, dat de economische activiteit niet stimuleert of afremt, 2,6% is, volgens de samenvatting van economische projecties van de Fed van maart, en R* rond de 0,6% ligt, dan zou 150-200 basispunten van beleidsrestrictie meer dan voldoende moeten zijn.
Maar als de aanname voor de beleidsrente op lange termijn verder stijgt, kan dat veronderstelde niveau van "beperking" bij de huidige rente minder zijn dan aangenomen.
DUBBEL MANDAAT
De Fed knikte hier in maart naar toen ze haar prognose voor de neutrale rente verhoogde van 2,5% naar 2,6%. Het was een kleine maar potentieel belangrijke stap, en verdere verhogingen in juni en september zouden kunnen volgen als de inflatie niet verandert.
De veerkracht van de economie op dit moment - zoals blijkt uit de BBP-groeicijfers, de arbeidsmarkt en de consumentenbestedingen - kan twijfel doen rijzen over de projecties en aannames van de Fed voor de langere termijn, en dus ook over hoe 'restrictief' haar huidige beleidsbeleid eigenlijk is.
Maar de beleidsrente verhogen?
"Dat zou heel moeilijk zijn. We zouden een volledige ontkrachting van de inflatieverwachtingen moeten zien," zei Joe Kalish, hoofd van de wereldwijde macrostrateeg bij Ned Davis Research.
De inflatieverwachtingen, zoals gemeten door enquêtes onder consumenten of de breakeven rentes die geïmpliceerd worden in inflatiebeschermde obligaties, wijzen waarschijnlijk over het geheel genomen hoger, maar zijn zeker niet aan het stijgen.
Uit het laatste onderzoek van de New York Fed naar de consumentenverwachtingen bleek dat de eenjaarsverwachting van het publiek stabiel bleef op 3%, de driejaarsverwachting steeg naar 2,9%, terwijl de vijfjaarsverwachting daalde naar 2,6%.
De laatste enquête van de Universiteit van Michigan toonde een- en vijfjaarsverwachtingen die stegen naar respectievelijk 3,1% en 3,0%.
Het breakeven inflatiepercentage voor vijf jaar is gestegen naar 2,6%, het hoogste percentage in een jaar, en het equivalent voor 10 jaar is gestegen naar 2,4%.
Deze cijfers liggen allemaal boven de heilige 2% van de Fed, maar niet zo hoog dat de Fed gedwongen wordt om de rente weer te verhogen. Breakeven inflatiecijfers lagen bijvoorbeeld in 2022 boven de 3% toen de Fed met haar verkrappingscyclus begon.
De rentestrategen van Bank of America zijn het erover eens dat de lat voor extra verhogingen door de Fed hoog ligt en dat dit waarschijnlijk tekenen van hogere inflatieverwachtingen zouden zijn.
Door de "smeulende zorgen" over commercieel vastgoed, regionale Amerikaanse banken en stijgende betalingsachterstanden heeft de Fed genoeg redenen om de rente niet te verhogen, zeggen ze.
De Fed is erin geslaagd het delicate evenwicht te vinden om de inflatie omlaag te brengen zonder een recessie te veroorzaken. Ze is op de goede weg, zij het langzamer dan gehoopt, om haar dubbele mandaat van volledige werkgelegenheid en stabiele inflatie te bereiken.
"Een herstart van renteverhogingen zou dit in gevaar brengen en mogelijk de financiële stress in de bedrijfs- en huishoudsector aanwakkeren," schreven analisten van UBS op donderdag.
Powell is het daar vrijwel zeker mee eens.
(De hier geuite meningen zijn die van de auteur, een columnist voor Reuters).
