De rendementen over de hele curve staan op meerjarige pieken nu de Federal Reserve de rente heeft opgetrokken om de 40 jaar hoge inflatie te bestrijden, terwijl ook het durationrisico - de grotere gevoeligheid van een obligatie voor prijsveranderingen op langere termijn - zwaar weegt op de lange termijn.

Cruciaal is echter dat de "termijnpremie" terug is. Dit is de compensatie die beleggers vragen voor het aangaan van renterisico gedurende de looptijd van een obligatie, of anders gezegd, voor het kopen van een obligatie met een langere looptijd in plaats van het doorrollen van een kortere schuld.

Na decennia van daling, zelfs tot in negatief gebied, stijgt de termijnpremie weer. Mogelijk is er een seculiere verschuiving gaande.

Er is geen vaste formule om die te berekenen, dus de schattingen kunnen sterk uiteenlopen. Maar drie verschillende Fed-modellen vertellen allemaal hetzelfde verhaal: of het nu komt door angst voor inflatie, liquiditeit of vraag- en aanbodrisico's, beleggers willen een hogere rente betaald krijgen voor het lenen aan Uncle Sam op lange termijn.

GRAFIEK: termijnpremie Amerikaanse schatkist op 10 jaar

Grafiek: Amerikaanse termijnpremie over 10 jaar

GRAFIEK: Amerikaanse termijnpremie op 10 jaar (nulcouponobligatie)

"We bevinden ons in een tektonische fase van het monetaire beleid en we krijgen over de hele linie ontwrichtingen van activa, inclusief lange obligaties", aldus Solomon Tadesse, hoofd Noord-Amerikaanse kwantitatieve strategieën bij Société Générale.

Disfunctioneren aan de lange kant kan snel overslaan naar de rest van het obligatiecomplex en de financiële markten in het algemeen - getuige de klap van 30-jarige gilts een paar weken geleden, waardoor de Britse hypotheekmarkt bevroor, de Bank of England tot ingrijpen werd gedwongen en het Britse pond naar een laagterecord ten opzichte van de dollar schoot.

Dertigjarige Treasuries maakten vorige week een einde aan een lange neergang. Maar tegen een achtergrond van grote onzekerheid en volatiliteit is het dit illiquide en prijsgevoelige deel van de curve waar de kanarie in de kolenmijn van de schatkistmarkt zal worden gezien.

"De zorg is dat als deze verhoogde onzekerheid aanhoudt, dit mogelijk gedwongen verkopers kan uitlokken, waarvan de impact op de markt vrij uitgesproken kan zijn. Van daaruit zou de situatie kunnen escaleren", aldus Mark Cabana, hoofd Amerikaanse rentestrategie bij Bank of America.

"De markt is kwetsbaar, en als dingen kwetsbaar zijn, kunnen ze per definitie gemakkelijk breken."

'HEEFT GEEN ZIN'

Het grootste deel van de afgelopen 50 jaar was de termijnpremie positief, en sinds het begin van de jaren tachtig is hij gedaald, in navolging van het algemene dalende pad van de rente. De biljoenen dollars aan obligaties die de Fed kocht in reactie op de financiële crisis van 2007-2009 duwden de termijnpremie naar negatief terrein.

Maar de Fed verhoogt nu agressief de rente en is begonnen haar bezit aan activa af te bouwen. Er is bezorgdheid over waar de marginale vraag naar lange obligaties vandaan zal komen - veel buitenlandse centrale banken verkopen Treasuries voor interventiedoeleinden op de valutamarkt en ook de Amerikaanse centrale bank doet een stapje terug.

Minister van Financiën Janet Yellen benadrukte vorige week dat de obligatiemarkt soepel functioneert, maar zei dat er stappen worden ondernomen om de veerkracht ervan te verbeteren in een omgeving van afnemende liquiditeit en toenemende wereldwijde volatiliteit.

GRAFIEK: Volatiliteitsindex van de Amerikaanse schatkistmarkt 'MOVE'.

Yellen noemde geen specifiek deel van de curve, maar het lange eind is het meest kwetsbaar, deels vanwege de lage liquiditeit in 'off-the-run' obligaties in vergelijking met 'on-the-run' papier.

On-the-run" Treasuries zijn de nieuwste emissies van een bepaalde looptijd en worden zwaarder verhandeld. Een obligatie met een looptijd van 30 jaar die bijvoorbeeld door een pensioenfonds wordt gekocht en aangehouden, wordt snel "off-the-run", zodat het liquiditeitsrisico uiteindelijk de termijnpremie verhoogt.

Andrew Brenner, hoofd internationale vastrentende waarden bij NatAlliance Securities, schat dat de liquiditeit van off-the-run Treasuries ongeveer 30% lager kan zijn dan die van on-the-run obligaties.

In de week tot 21 oktober daalde de koers van de 30-jarige obligatie voor de achtste achtereenvolgende week, de langste verkoopreeks sinds 2004.

In termen van rendement was de stijging met 33 basispunten in die week de grootste sinds maart 2020 en de op drie na grootste sinds de Grote Financiële Crisis. Net als andere delen van de curve staat de 30-jaarsrente op het hoogste punt in meer dan tien jaar.

Als de Fed erin slaagt de inflatie terug te dringen of als de economie in een recessie terechtkomt, zullen meer beleggers toestromen naar 30-jaars obligaties. Maar op dit moment krijgen ze niet genoeg betaald om in langlopende obligaties te stappen, vooral in de 30-jaars.

"Ik zou niet verder gaan dan drie jaar. Je krijgt 4,10% voor vijf jaar. Misschien. Of 4,10% voor 30 jaar? Dat heeft geen zin", aldus Brenner van NatAlliance Securities.

(De hier geuite meningen zijn die van de auteur, een columnist voor Reuters).

Gerelateerde columns:

- Fed kan alert zijn op voorkeursalarm voor rentecurve (28 okt.)

- Markten brengen het einde van de lijn in kaart (19 okt.)

- Hedgefondsen zetten nog steeds in op die ongrijpbare Fed-pivot (17 okt.)