De bloeiende aandelenmarkt en goedkope schuldfinanciering hebben de leveraged buyout-prijzen naar een recordhoogte gestuwd, aangedreven door sectoren die zijn gegroeid doordat mensen tijdens de COVID-19-pandemie werken en thuisblijven, zoals technologie en zakelijke diensten.

Private equity-firma's betaalden gemiddeld 13,2 keer de jaarlijkse winst vóór rente, belasting, afschrijvingen en amortisatie (EBITDA) van een bedrijf voor Amerikaanse leveraged buyouts in 2020, een all-time high, een stijging ten opzichte van 12,9 keer in 2019, volgens financiële dataprovider Refinitiv.

Grafiek: U.S. leverage buyout multiples - https://graphics.reuters.com/PRIVATE-EQUITY/VALUATIONS/ygdpzgwzjvw/chart.png

Sommige beleggers maken zich steeds meer zorgen over de vraag of buy-outbedrijven de jaarlijkse rendementen van 15% tot 20% kunnen leveren die ze nastreven wanneer ze nieuwe fondsen werven.

"We kunnen ons richten op betere waarderingen en kansen", zegt David Holmgren, die toezicht houdt op 3,5 miljard dollar aan schenkingen en pensioengelden bij het in Connecticut gevestigde ziekenhuissysteem Hartford HealthCare. Hij zei dat hij zijn portefeuille heeft verschoven van private equity-fondsen die in dure buyouts investeren naar fondsen die gespecialiseerd zijn in transacties in het middensegment van de markt en in opkomende markten.

Veel banken zijn terughoudender geworden om leveraged buyouts tegen te hoge waarderingen te helpen financieren, waardoor de bezorgdheid van investeerders over te hoge betalingen nog groter is geworden, aldus investeringsbankiers en private equity-managers. Private equity-bedrijven moeten grotere aandelencheques uitschrijven, waardoor het moeilijker wordt om het rendement op te drijven door gebruik te maken van schulden.

Het aandeel van de Amerikaanse leveraged buyouts waarbij private equity-bedrijven meer dan 50% van de dealprijs als eigen vermogen neerleggen, sprong van 25% in 2019 naar 41% in 2020, volgens Refinitiv.

"Grotere equity checks zijn nodig voor deals waar de prijzen hoog zijn. Voor een bedrijf met enige groei zijn sommige kopers bereid astronomische prijzen te betalen", zegt Rob Fullerton, wereldwijd hoofd van leveraged finance bij investeringsbank Jefferies Financial Group Inc.

De overnamefirma's TPG Capital en TA Associates betaalden bijvoorbeeld het equivalent van 16,5 keer de jaarwinst van Planview Inc toen ze het Amerikaanse softwarebedrijf voor werkbeheer in december voor 1,6 miljard dollar overnamen van Thoma Bravo, een andere private-equityfirma. Thoma Bravo had 6,7 keer de jaarwinst van Planview betaald toen het het voor het eerst overnam van Insight Venture Partners voor $ 800 miljoen in 2017, volgens financiële dataleveranciers Refinitiv en Pitchbook.

TPG weigerde commentaar te geven, terwijl TA Associates niet reageerde op een verzoek om commentaar.

Terwijl sommige private equity-bedrijven bereid zijn om risicovolle weddenschappen te plaatsen op snelgroeiende technologiebedrijven die nog geen winst moeten maken, zijn banken terughoudender, zei Gero Wittemann, partner en co-head van de VS bij Hg, een in Londen gevestigde private equity-onderneming met $ 30 miljard aan beheerd vermogen.

"Deze bedrijven zijn inherent moeilijker om als hefboom te gebruiken," zei Wittemann.

FONDSENWERVING VERTRAAGT

Overnamebedrijven houden overgenomen bedrijven doorgaans drie tot zeven jaar vast, dus het zal nog wel even duren voordat hun beleggingsrendement de huidige recordprijzen van de deals weerspiegelt.

Er zijn aanwijzingen dat sommige investeerders bezorgd zijn. De Amerikaanse private equity-fondsenwerving daalde van de recordhoogte van 320,5 miljard dollar in 2019 tot 203,2 miljard dollar in 2020, volgens Pitchbook.

Beleggers hebben er nog steeds vertrouwen in dat private-equitybedrijven sterke rendementen kunnen behalen door bedrijven beter te maken, in plaats van ze goedkoop op te pikken, zei Brian Gildea, hoofd investeringen bij Hamilton Lane, een belangrijke investeerder in private-equityfondsen.

"Waardering is belangrijk, maar het is een van de vele dingen die van belang zijn bij het genereren van rendement. Uit onze gegevens blijkt dat rendementen in onze beleggingscategorie niet voortkomen uit het goedkoop kopen van activa", aldus Gildea.

Private equity-bedrijven worden selectiever. Het totale volume van leveraged buyouts in de VS daalde van 124,3 miljard dollar in 2019 naar 84,7 miljard dollar in 2020, volgens Refinitiv.

Sommige buy-outbedrijven die akkoord gaan met torenhoge prijzen, benadrukken dat ze erin slagen concessies te bedingen die hun nadeel beschermen. Het gaat onder meer om earnouts die hen in staat stellen de aankoopprijs in termijnen te betalen, afhankelijk van de toekomstige financiële prestaties van het bedrijf, en om voorrang bij het terugverdienen van hun investering onder de aandeelhouders.

"General partners hebben onderhandeld om ervoor te zorgen dat de waarderingen in overeenstemming zijn met de rendementsverwachtingen en om het neerwaartse risico te reguleren," aldus Erik Wong, mede-investeringspartner bij Pantheon Ventures, dat investeert in private-equityfondsen.