Nu de voor inflatie gecorrigeerde rente op Amerikaanse tienjaarsobligaties onder de min 1% ligt, hebben veel beleggers aandelen gezien als het enige gangbare activum dat een sterk rendement kan opleveren.

TINA wordt verondersteld de drijvende kracht te zijn achter de instroom van bijna $ 1 biljoen in wereldwijde aandelenfondsen vorig jaar, een cijfer dat volgens gegevens van BofA de gecombineerde instroom van de voorgaande twee decennia overtrof.

Nu de inflatie in de VS echter rond de 7% piekt en de Federal Reserve de rente dit jaar waarschijnlijk 3-4 keer zal verhogen, zijn de reële rendementen - de nominale rente die een obligatie betaalt minus het inflatiepercentage - in beweging.

De aandelen kelderden na een piek in de Amerikaanse rente. Het effect was vooral groot in de technologiezware Nasdaq 100-index, waar aandelen worden verhandeld op basis van een forse toekomstige winstgroei, waardoor ze bijzonder kwetsbaar zijn voor hogere rentetarieven.

De Nasdaq stevent af op zijn op één na slechtste jaarbegin sinds de crisis van 2008, samenvallend met een stijging van de voor inflatie gecorrigeerde tienjaarsrente met 40 basispunten sinds 30 december.

Maar banken zoals JPMorgan en Goldman Sachs adviseren hun klanten nog steeds om de dip te kopen, met het argument dat de reële rendementen diep negatief blijven rond -0,8%, hogere rentes al zijn ingeprijsd en de bedrijfswinsten in een robuuste vorm verkeren.

Bovendien hebben aandelen het in veel eerdere perioden van stijgende reële rendementen goed gedaan, mits de economische groei op peil bleef. Bernstein merkt bijvoorbeeld op dat tijdens vijf eerdere cycli van "normalisering" van de reële rente in 1975, 1980, 2012-2013, 2016 en 2020-2021, wereldwijde aandelen tussen 2,3% en 51,8% hebben teruggegeven.

"Historisch gezien hebben aandelen, wanneer de reële rente van negatieve niveaus terug naar nul is genormaliseerd, positieve rendementen gehad", vertelden Bernstein-strategen Sarah McCarthy en Mark Diver aan klanten.

Los daarvan blijkt uit gegevens van Truist Advisory Services dat de S&P 500 positieve rendementen heeft behaald in 11 van de 12 cycli van reële rentestijgingen sinds de jaren 1950.

De reële rendementen zouden bovendien geleidelijker moeten stijgen en zullen de markten of de economische activiteit pas schaden als ze daadwerkelijk positief worden, aldus JPMorgan, dat voor het einde van het jaar niveaus rond -0,25% voorspelde.

In de tussentijd zou de trend een verdere sectorverschuiving moeten stimuleren - hogere reële rendementen zijn meestal slecht nieuws voor tech-aandelen, maar financials, grondstoffen en cyclische aandelen zoals reizen profiteren meestal, schreef JPMorgan.

Voor een gerelateerde grafiek over de Amerikaanse inflatiecijfers, klik op https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/akpezendwvr/US%20inflation%20notes.JPG

MORGEN JAM

Achter de verkoop van techaandelen gaat de veronderstelling schuil dat hogere rentevoeten de torenhoge aandelenwaarderingen zullen ondermijnen. Als vuistregel geldt dat een aanhoudende stijging van de Amerikaanse TIPS-rente met 100 basispunten leidt tot een daling van de koers-winstmultiplicatie met 20%, aldus Luca Paolini, hoofdstrateeg bij Pictet.

De ultralage rentevoeten hebben de aandelenwaarderingen wereldwijd opgedreven, maar die van techaandelen, die vaak worden beschouwd als activa met een "lange looptijd" die negatief zijn gecorreleerd met stijgende obligatierendementen, zijn opgeblazen tot wat sommigen als een zeepbelgebied beschouwen.

Beleggen in techbedrijven, waarvan sommige weinig of geen winst maken, is daarom een gok op hun toekomstige winstpotentieel. Wanneer de rente stijgt, daalt de huidige waarde van de investering op de spreadsheets van fondsbeheerders.

De Nasdaq 100 wordt momenteel verhandeld tegen 27,8 keer de verwachte winst over 12 maanden - een premie van 54% ten opzichte van de MSCI All Country World Index, volgens Refinitiv Datastream, en bijna twee keer het gemiddelde over 10 jaar.

Grace Peters, EMEA hoofd beleggingsstrategie bij JPMorgan Private Bank, verwacht dat de S&P 500 - die ook zwaar leunt op technologie en momenteel 21,1 keer de verwachte winst noteert - het jaar zal afsluiten met een gemiddelde K/W-verhouding die een vol procentpunt lager ligt.

"Met de verwachting dat de reële rendementen zullen stijgen, moet ook de verwachting komen dat de aandelenwaarderingen zullen dalen. Multiple compressions will be particularly harsh for the kinds of stocks that are seen as 'jam tomorrow', she said referring to companies that trade off expectations of future profits.

Ze verwees naar bedrijven die hun verwachtingen over toekomstige winsten verrekenen met hun cashflow en niet zozeer met hun toekomstige groei. Ze voegde eraan toe dat de premies hoger zullen liggen naarmate de renteverhoging door de Fed dichterbij komt.

Voor een gerelateerde grafiek over Nasdaq 100 waarderingspremie, klik https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/jnpwejlndpw/Nasdaq%20100%20premium.PNG

RETAIL EN TECH

De andere onbekende is hoe kleine beleggers, een belangrijke nieuwe kracht in de aandelenhandel, zich zullen gedragen als de rendementen stijgen en tech volatiel wordt.

De kleine beleggers zijn gewend geraakt aan dips op de aandelenmarkt in de overtuiging dat monetaire stimuleringsmaatregelen de uitverkoop zouden afremmen. Nu de Fed zich opmaakt voor haar eerste renteverhoging in drie jaar, zullen ze dergelijke strategieën wellicht minder lonend vinden.

Giuseppe Sersale, fondsbeheerder en strateeg bij Anthilia, verwacht dat de aandelenmarkten geleidelijk aan momentum zullen verliezen - "de schommelingen zullen onrustiger worden en de dalingen agressiever".

"Retail lijdt momenteel aan vermoeidheid en heeft niet de vuurkracht die het vroeger had," voegde hij eraan toe.