SHELLY GROUP SE 
Door 
Voorheen bekend als Allterco, onderscheidt het bedrijf zich door betrouwbare, betaalbare en eenvoudig te installeren producten aan te bieden. Deze producten maken het mogelijk om verwarming, verlichting, alarmen, garagedeuren, water en zonnepanelen te beheren en te automatiseren.
Shelly Group bestaat uit zes dochterondernemingen en heeft kantoren in Sofia (Bulgarije), München (Duitsland), Nova Gorica (Slovenië), Shenzhen (China) en Boca Raton (VS). De productie vindt plaats in China en Viëtnam, waardoor de groep concurrerend kan blijven op productiekosten.
Het bedrijf opereert op 100 markten en verkoopt zijn producten aan distributeurs zoals ManoMano, Leroy Merlin, Kjell & Company, Amazon, Hornbach, Alternate, ProShop, Elbutik, Verkkokauppa, Electro Wagner, Bauhaus en Notebooksbilliger.
Shelly werkt samen met Amazon Alexa, Home Assistant, Homey, SmartThings, Crestone, CVS Pharmacy, Porsche, Audi, Vodacom, Harman, Broker, Hoobs, Vodafone Automotive, OpenHAB, Google Home, Huawei, Albertsons en de domotica-oplossingen van Apple (HomeKit).
Het bedrijf maakt gebruik van zijn fancommunity om ideeën te verzamelen en nieuwe producten te co-ontwikkelen op basis van gebruikersaanbevelingen. Shelly heeft talrijke onderscheidingen ontvangen voor de kwaliteit en innovatie van zijn producten, zoals de CES Innovation Awards 2023 en Forbes Innovation 2022.
Elk jaar breidt het bedrijf zijn assortiment uit met nieuwe producten in nieuwe segmenten en verbetert het bestaande producten. In 2022 bestond het portfolio uit 49 producten. In 2023 is dit gestegen naar 70 producten (21 nieuwe producten, 6 verbeterde producten, 3 nieuwe segmenten). In de eerste negen maanden van 2024 omvat het assortiment nu 92 producten. Ze lanceerden 23 nieuwe producten, verbeterden 20 bestaande producten en ontwikkelden een nieuw segment. Tegen het einde van het jaar zouden de nieuwe ontwikkelingen en updates zo’n 40 à 60 producten moeten opleveren, evenveel als het hele assortiment twee jaar geleden. Innovatie en voortdurende verbetering maken deel uit van de cultuur van Shelly Group. Het bedrijf rust niet graag op zijn lauweren.
Terwijl de eerste generatie producten alleen op wifi- en MQTT-technologieën was gebaseerd, gebruiken de huidige reeksen een veelheid aan technologieën die compatibel zijn met vrijwel alles wat je kan bedenken (wifi, MQTT, bluetooth, KNX, LoRa, Zigbee, Zwave, Dali, Matter, Modbus, noem maar op).
Shelly geniet van een sterke vraag naar zijn huidige Gen3-producten, maar het bedrijf bereidt zich al voor op de vierde generatie, gepland voor 2025 en 2026. Deze nieuwe generatie zal nieuwe transmissieprotocollen en softwareverbeteringen bevatten om beter in te spelen op de behoeften van professionele klanten. Onder deze verbeteringen zijn AI-gebaseerde onderhoudssoftware en de mogelijkheid van gecentraliseerde controle van alle Shelly-producten. Bovendien is Shelly van plan het segment van slimme beveiliging uit te bouwen met slimme sloten en camera's.
Het aandeel is sinds de beursgang op 1 december 2016 tot 29 november 2024 met 3614,06 % gestegen (4598,91 % bij herbelegging van dividenden).
Bij het analyseren van de operationele prestaties wordt meteen duidelijk wat de drijfveren zijn achter deze beursresultaten.
Het centrale punt is de spectaculaire stijging van de omzet, zoals vaak het geval is bij multibaggers. Na een periode van stagnatie van 2012 tot 2019 (van 26,4 miljoen BGN naar 33,3 miljoen BGN), is de omzet sterk gestegen naar 147 miljoen BGN in 2023. Het analistenconsensus schat dat deze zal stijgen naar 214 miljoen BGN in 2024, 306 miljoen BGN in 2025, 428 miljoen BGN in 2026.
Het aantal verkochte apparaten is gestegen van 100.000 in 2016 naar 1 miljoen in 2019 en naar 10 miljoen in 2024, een vertienvoudiging in minder dan een decennium.
De nettomarge is gestegen van 8,7 % in 2012 naar 22,9 % in 2023 dankzij kostenreductie, verbetering van de waardeketen en ontwikkeling van producten met hoge toegevoegde waarde.
De uitbreiding van de multiple van 6x naar 27x de winst (4,5 keer meer) completeert de verklaring van de prestaties van het aandeel.
De groei wordt momenteel voornamelijk gedreven door West-Europa (met name Duitsland, de grootste markt, Oostenrijk en Zwitserland). Het bedrijf is ook aanwezig in de rest van Europa, de Verenigde Staten en Australië.
De Premium App telt momenteel meer dan 18.000 gebruikers en zou volgens de schattingen van het bedrijf tegen eind 2026 meer dan 60.000 gebruikers moeten tellen.
Recente resultaten
In de eerste negen maanden van 2024 is de omzet met 47 % gestegen naar 65 miljoen euro. De S&M-uitgaven zijn geëxplodeerd en hebben de operationele marges aanzienlijk negatief beïnvloed. Het bedrijfsresultaat is echter met 29 % gestegen in de eerste negen maanden van 2024 vergeleken met het voorgaande jaar. De nettowinst bedraagt 13,8 miljoen euro tegenover 9,9 miljoen euro in de eerste negen maanden van het voorgaande jaar (een stijging van 38,5 %). De omzet in 2024 zou in de buurt van 105 miljoen euro moeten komen (het valt meteen op dat het vierde kwartaal 39 % van de jaaromzet uitmaakt). Dat is meer dan het dubbele van de omzet in 2022 (47,6 miljoen euro).
Onder de toekomstige groeifactoren kunnen we vermelden:
- Geografische uitbreiding, met name buiten Europa.
- Uitbreiding van het productassortiment en bijbehorende diensten.
- De professionele markt: het bedrijf zou zijn verkoop kunnen verhogen door zich te concentreren op B2B. In de toekomst zal Shelly externe fabrikanten aanbieden om zijn technologie te gebruiken in de vorm van een Shelly-chip en besturingssysteem (Shelly OS). Dit zou extra inkomsten kunnen genereren door de verkoop van chips en cloud computing-diensten. Bovendien zou dit netwerkeffecten creëren voor klanten met andere interacties met Shelly. ShellyX zal echter niet worden verkocht aan directe concurrenten om zijn marktpositie te beschermen.
- Software en cloudapplicatie: het bedrijf heeft een applicatie gelanceerd voor het beheer van zijn slimme huis (ShellyX) en om het energieverbruik te beheren: een meer recurrente activiteit met een lage kapitaalintensiteit en hogere marges.
- Herwaardering: het aandeel zou kunnen worden herwaardeerd naarmate de omvang van het bedrijf toeneemt en de liquiditeit in volume toeneemt. Beleggingsfondsen zouden het aandeel gunstiger kunnen beoordelen.
- Dubbele notering: er wordt niets over gezegd maar het zou verstandig kunnen zijn voor het managementteam om een dubbele notering te overwegen op een ontwikkelde markt, zoals de Verenigde Staten, om meer zichtbaarheid te krijgen.
Financieel beheer
Als we kijken naar de investeringen, zien we dat het bedrijf voornamelijk in zijn organische groei investeert. Het keert ook een licht stijgend dividend uit. Er is een verwatering waargenomen tussen 2019 en 2020 (van 15.000.000 aandelen naar 18.000.000 aandelen), maar sindsdien is er niets meer veranderd en is het aantal aandelen gestabiliseerd op 18.106.000 aandelen.
De marges worden momenteel geschat op 26-27 % voor de ebitda-marge en op 20-21 % voor de nettomarge. De kasconversie is erg onregelmatig. De rendabiliteit van het kapitaal is hoog en groeit (ROE van 24 % in 2022, 35 % in 2023, geschat op 40 % in 2024). De nettokaspositie van 23 miljoen BGN is zeer comfortabel ten opzichte van de ebitda van 58 miljoen BGN.
Kasconversiecyclus
De voorraad is in de eerste negen maanden gestegen tot 22 miljoen euro (+12,7 miljoen euro). Het bedrijf wil zijn werkkapitaal verminderen door zijn voorraden terug te brengen naar 3-4 maanden (tegenover 4-5 maanden momenteel). Ze zijn begonnen met onderhandelingen met hun Chinese en Amerikaanse leveranciers om hun betalingstermijn te verlengen om hun DPO (Days Payable Outstanding) te verbeteren, die momenteel 22,5 dagen bedraagt. Evenzo zullen ze de betalingstermijnen van klanten herzien om hun DSO (Days Sales Outstanding) te verbeteren, die momenteel 86,3 dagen bedraagt. Deze maatregelen zouden logischerwijs de kasconversiecyclus (CCC) moeten verkorten, die momenteel 205,5 dagen bedraagt. De CCC was de afgelopen jaren sterk gestegen als gevolg van de DIO (Days Inventory Outstanding), die van 21 naar 141 dagen waren gestegen door de schok op de toeleveringsketens in 2021-2022 en de buitensporige voorraden van bedrijven na de covid-pandemie. We kunnen verwachten dat dit zal afnemen, wat positief is voor het bedrijf.
Het bedrijf wil meer gebruikmaken van de zeewegen voor het transport van zijn goederen na een terugkeer naar de normale situatie van de waterwegen. Dit zou de kosten moeten verlagen en dus de marges verbeteren ten opzichte van luchtvracht.
Managementteam
We vinden veel insiders-aandeelhouders, waaronder de medeoprichters Dimitar Stoyanov Dimitrov (CEO) en Svetlin Ilieve Todorov (COO VS), die elk 32,29% van de aandelen van het bedrijf bezitten (momenteel elk ter waarde van 216 miljoen dollar). Het feit dat het grootste deel van hun vermogen is gekoppeld aan het aandeel Shelly zorgt voor een zekere belangenafstemming met de aandeelhouders bij toekomstige beslissingen, zoals bij kwesties van kapitaalverwatering. Hun jarenlange ervaring als medeoprichters van Shelly Group in 2003 is waardevol. De vicevoorzitter, Nikolay Martinov, is eveneens aandeelhouder en bezit 0,47 % van de aandelen.
Risico's
- Liquiditeit: de handelsvolumes zijn laag, met een gemiddeld volume van 154.000 euro momenteel op de Duitse notering op Xetra en 57.000 euro op de voornamelijk Bulgaarse notering, die beide onder de ticker SLYG handelen.
- Concurrentie: de TAM en het groeipotentieel zijn nog steeds groot, maar sterkere concurrenten zouden op de markt van Shelly kunnen komen, vooral buiten Europa. De sterke groei van de markt in het segment van slimme huizen heeft geleid tot de opkomst van enkele concurrerende bedrijven. We denken echter dat hun aanbod inferieur zal zijn aan dat van Shelly in termen van prijs en dienstenaanbod. De producten van Shelly ondersteunen alle gevestigde transmissieprotocollen (wifi, bluetooth, Z-Wave) en zijn compatibel met alle relevante ecosystemen voor slimme huizen, zoals Alexa of HomeAssistant, zonder dat een hub nodig is. Goedkopere Chinese producten hebben minder functies en kunnen slechts een beperkte gegevensbeveiliging garanderen. We denken daarom dat Shelly de beste prijs/kwaliteit-verhouding biedt. Dit geldt ook voor andere Europese aanbieders in het middensegment (Plejd, HomaticIP) en in het hogere segment (Siemens, Schneider Electric). Hun prijzen zijn ongeveer twee keer zo hoog als die van Shelly-producten (respectievelijk Shelly Pro). Het hoge niveau van klanttevredenheid komt ook tot uiting in de net promoter score van meer dan 60 en het groeiende aandeel terugkerende kopers.
Waardering
Hoewel de koers die voor het aandeel wordt betaald overeenkomt met de groei in het verleden en de verwachte groei voor de komende jaren (k/w van 27 voor een groei van 3 0%, wat een PEG van minder dan 1 oplevert, aantrekkelijk op het eerste gezicht), heeft het bedrijf geen slotgracht om zich te beschermen tegen beter bewapende concurrentie in de Verenigde Staten of met lagere productiekosten in China. Naar mijn mening is er op korte termijn geen marge voor herwaardering. We kunnen echter op lange termijn herwaarderingshefbomen overwegen (verbetering van de liquiditeit, dubbele notering, verhoogde zichtbaarheid, meer terugkerende omzet, enz.).
