Aangemoedigd door de goede presterende bouwsector - een trend die wordt ondersteund door de erg lage rente - in zowel de ontwikkelde als de opkomende economieën én door de stijging van het marktaandeel in de Verenigde Staten, gaan de analisten voor volgend jaar uit van een winst na belastingen van 2,3 miljard €.

Grafiek Saint-Gobain

De huidige marktkapitalisatie van 29 miljard € vertegenwoordigt zo een veelvoud van 14 keer de verwachte winst, een waardering die onder het marktgemiddelde ligt. Op korte termijn zouden de klanten in staat moeten zijn de prijsstijgingen te absorberen. Op langere termijn zal de vraag allicht afnemen als de stijgingen aanhouden.

Saint-Gobain heeft bovendien een gezonde honger naar externe groei, vooral sinds de mislukte overname van het Zwitserse Sika drie jaar geleden. Dat blijkt uit de overname van de Amerikaanse gipsplaatspecialist Continental Building Products voor 1,1 miljard € vorig jaar, de grootste overname van de groep sinds 2008.

De afgelopen jaren heeft Saint-Gobain haar onafhankelijkheid met hand en tand verdedigd tegen kapers. Eerst beet privé-investeerder Wendel zijn tanden stuk op het bedrijf. Vervolgens kon Saint-Gobain ook overnamepogingen afslaan van grote Amerikaanse fondsen die in de Franse groep een mooie overnamekandidaat zagen in de trant van GE of ThyssenKrupp.

De groep, die al vele jaren wordt geleid door Pierre-André de Chalendar, heeft een bijzonder uitgebreide en gediversifieerde activiteitenportefeuille. Die wordt beheerd door een technocratisch apparaat dat zo typisch Frans is dat het bijna verdacht is: beide elementen samen maken van Saint-Gobain, toch op papier, een ideaal overnamedoelwit.

Hoewel er in de praktijk ongetwijfeld ruimte is voor optimalisatie, wijst Chalendar er niet ten onrechte op dat het alomvattende aanbod van het bedrijf een groot concurrentievoordeel inhoudt: klanten willen leveranciers die zich als het ware om de hoek bevinden, willen met één contactpersoon kunnen samenwerken, en willen kunnen profiteren van besparingen en andere synergieën.

Bovendien kan Saint-Gobain, dat op alle continenten een bedrijf is dat van productie tot distributie helemaal is geïntegreerd, dankzij die alomtegenwoordigheid zijn kostenstructuur ten volle benutten en de markten "vergrendelen" die het domineert. De groep staat er goed voor op de opkomende markten, vooral in India, en maakt dan ook gebruik van de talrijke consolidatiekansen.  

Los van deze overwegingen kunnen we niet anders dan de bewonderenswaardige stabiliteit van de marges en de resultaten van Saint-Gobain prijzen terwijl er zo goed als geen groei waar te nemen valt. De omzet is de afgelopen tien jaar niet gestegen. Integendeel: deze is van 40 miljard € in 2010 gezakt naar 38 miljard € vorig jaar.

Bij de elementen waar vooruitgang is geboekt, valt de cashflow nog het meeste op. De verbetering van de cashflowsituatie was dan ook de voornaamste doelstelling van het herstructureringsplan dat vier jaar geleden werd gestart, en was vooral mogelijk dankzij een gedisciplineerd beheer van het werkkapitaal en de afstoting van enkele niche-activiteiten die té kapitaalintensief waren.

We merken echter op dat de kasstroomdynamiek in 2020 nog sterker is. Dat is te danken aan het feit dat een aanzienlijk deel van de voorraden werd geliquideerd als gevolg van de terugval van de activiteiten door de pandemie. Het zou hier evenwel gevaarlijk zijn om de vorig jaar gerealiseerde vrije kasstroom te extrapoleren. Deze werd immers mogelijk gemaakt door een daling van het werkkapitaal met 1,2 miljard €.

Daardoor maakt de groep op jaarbasis ongeveer 500 miljoen € extra cashflow vrij in vergelijking met de vorige cyclus, wat de solvabiliteitsratio's en het vermogen tot zelffinanciering verbeteren. Dat is van grote waarde aangezien de groei het vooral van acquisities zal moeten hebben.

Alle potentiële groei buiten beschouwing gelaten en bij verder gelijkblijvende omstandigheden lijkt Saint-Gobain - nu op kruissnelheid - in staat te zijn om zo'n 1,5 miljard € aan vrije cashflow per jaar te genereren. Daarvan zal ongetwijfeld minstens de helft bestemd blijven voor de aandeelhouders.

In verhouding tot de huidige marktkapitalisatie vertegenwoordigt dit "genormaliseerde" winstvermogen een veelvoud van ruwweg 20 keer de winst. Een mooi plafond bij een verder afwezige groei. Echter, en we herhalen het: wat de aandacht van de analisten trekt, is het potentieel dat ontstaat dankzij de "heropening" van de economieën en dankzij de inflatie van de materiaalprijzen. Vandaar ook de recente bijstellingen van de consensus. 

Men mag daarbij de twee belangrijkste risico's niet uit het oog verliezen: een omkering van de trend of een plotse stijging van de (financierings)rentevoeten als reactie op de inflatie. Dat kan immers leiden tot een inkrimping van de vraag en een scenario dat veel weg zou kunnen hebben van de laatste cycluspiek van 2007-2008.