De crash van Lehman Brothers in 2008 en de reddingsoperatie voor verzekeraar AIG hebben de leiders van de G20 ertoe aangezet de transparantie van over-the-counter (OTC) of buiten de beurs verhandelde derivaten, zoals credit default swaps, te vergroten door het melden van transacties aan bewaarplaatsen verplicht te stellen.

De regelgevers kunnen die gegevens dan scannen om precies te weten te komen wie er achter een risicovolle positie zat en maatregelen nemen voordat het financiële stelsel wordt bedreigd.

Een echte test van die regels kwam er vorige maand.

Nikkel, dat gebruikt wordt in roestvrij staal en in de steeds meer gevraagde batterijen voor elektrische voertuigen, was al aan een opmars bezig, maar de invasie van Rusland in Oekraïne heeft de markt in vuur en vlam gezet.

Op 8 maart verdubbelden de prijzen tot recordhoogten, en de LME, die oordeelde dat de handel chaotisch was geworden, zag zich gedwongen de nikkelhandel een week lang stil te leggen.

De prijsstijging was grotendeels het gevolg van de verwachting dat de Chinese Tsingshan Holding Group aankopen zou doen om een shortpositie te dekken die zij de afgelopen maanden had opgebouwd - precies het soort patroon waarvoor het systeem van na 2008 was ontworpen om het op te sporen.

Maar terwijl transacties die door in Londen gevestigde marktdeelnemers worden uitgevoerd, worden gemeld aan een bewaarplaats op dezelfde locatie - DTCC, onderdeel van het effectenafwikkelingsbedrijf DTCC in de VS - verliep de blootstelling van Tsingshan via banken die in Azië actief zijn, waar de meldingspraktijken en de bewaarplaatsen verschillen.

Niettegenstaande de regels inzake informatieverstrekking zouden de Britse toezichthouders die naar de op hun eigen plaats verzamelde gegevens keken, niet in staat zijn geweest de volledige shortpositie te zien die Tsingshan had opgebouwd.

"Als de toezichthouders vermoeden dat er iets niet in de haak is, zouden ze ernaar kunnen kijken, maar ik vermoed dat het niet gemakkelijk zal zijn om de grote nikkelposities op de OTC en LME te identificeren," zei Robert Finney, een grondstoffenconsultant bij Holman Fenwick Willan.

De Britse Financial Conduct Authority, die de LME reguleert, is een onderzoek begonnen om te zien welke lessen uit de chaos op de nikkelmarkt geleerd kunnen worden. Zij weigerde verder commentaar te geven dan de verklaring die zij vorige week afgaf.

"Dit was een Black Swan gebeurtenis, iets waarvan de regelgevers niet hadden gedacht dat het uit de metaalindustrie zou komen," zei een bron uit de metaalindustrie. "Het heeft hen zeker doen opstaan."

De LME zei dat zij "geen direct zicht heeft op OTC-transacties en posities". De DTCC zei dat de regels betreffende de toegang tot gegevens in elk rechtsgebied verschillen, en weigerde commentaar te geven op een specifiek bedrijf.

De hervorming van de bewaarplaatsen in 2009 had tot doel risico's tussen banken op te sporen voordat ze uit de hand zouden lopen, Lehman-achtig, maar het nikkelverhaal toont aan dat het probleem niet verdwenen is, aldus Damon Batten, global capital markets practice lead bij regelgevingsadviesbureau Bovill.

VERSNIPPERD LANDSCHAP

Dus wat kan er gedaan worden?

De regelgevers zouden risico's gemakkelijker kunnen opsporen als er een wereldwijde one-stop-shop bewaarplaats zou zijn, een rol die de DTCC heeft willen spelen. Maar de bewaarplaatsen zijn als paddestoelen uit de grond geschoten naarmate meer en meer beurzen zich ermee gingen bemoeien om handelsvolumes aan te trekken en vast te houden.

Zelfs in Europa is het continent door het vertrek van Groot-Brittannië uit de Europese Unie in twee jurisdicties verdeeld wat volume betreft, aldus de Europese Autoriteit voor effecten en markten https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma74-47-607_2021_emir_and_sftr_dq_report.pdf, die de bewaarplaatsen in de EU regelt.

Zo'n versnipperd landschap maakt het moeilijk om een grensoverschrijdende momentopname van posities samen te stellen. En volgens Bovill's Batten hebben de toezichthouders in verschillende landen niet het soort gedetailleerde samenwerking dat nodig is om tijdig posities te kunnen traceren aan de hand van gegevens van bewaarplaatsen.

Het zou al moeilijk zijn om een positie grensoverschrijdend te traceren, zelfs al zouden de toezichthouders weten wat zij zoeken, laat staan dat zij de goodwill van een andere toezichthouder zouden hebben om op hun terrein op "fishing expedition" te gaan om op potentiële risico's te controleren, voegde hij eraan toe.

Rapportage aan bewaarplaatsen wordt ook gehinderd door slechte kwaliteit en onvolledige gegevens, aldus de ESMA, waarbij ongeveer een vijfde van de gegevens niet op tijd wordt bijgewerkt om veranderingen in posities weer te geven.

In 2021 kreeg DTCC van de EU-waakhond een boete van 408.000 euro (441.619 dollar) opgelegd omdat het de toezichthouders geen directe en onmiddellijke toegang tot de gegevens had gegeven. Concurrerende repository REGIS-TR kreeg in maart een boete van 186.000 euro opgelegd voor het geven van verkeerde en onbetrouwbare rapporten.

"Als het de bedoeling was om een volledig beeld te geven van de systeemrisico's in het systeem als gevolg van OTC-derivaten, dan zijn we daar nog ver van verwijderd," zei Batten.

"Als je een opbouw in nikkel niet kunt zien, hoe kun je dan een grote opbouw in een credit default swap positie zien die systemisch zou zijn?"

($1 = 0,9239 euro)